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工商時報【記者張志榮／台北報導】

今年以來股價一直被「中國」與「內需」雙題材推升的裕隆（2201），摩根士丹利證券昨（5）日將投資評等調降至「表現與大盤相仿」，目標價仍維持70元不變，並直指納智捷在中國合資公司2013年前仍處於虧損。

今年以來股價表現優於大盤達27％的裕隆，堪稱傳產股

的飆股，但摩根士丹利證券傳統產業分析師陳建名認為，以裕隆目前的投資價值來看，已不便宜，股價再漲空間有限。陳建名指出，目前裕隆的2011年本益比為29.6倍、遠高於區域性競爭對手的平均值12倍，預估2011與2012年每股獲利分別為2.5與2.88元。

不過，有趣的是，相較於陳建名對裕隆股價後市的轉趨保守，先前一路看空裕隆的日商大和證券傳統產業分析師徐志偉日前倒是翻多，將投資評等與目標價分別調升至「買進」與95元，外資圈sell side近期對傳產股看法的多空交雜，反應在裕隆這檔個股身上頗為明顯。

徐志偉翻多裕隆的原因主要有3項：一、國內汽車需求的回溫；二、子公司市佔率的逐步提升；三、來自國外品牌車廠的委外代工訂單；此外，自有品牌納智捷的品質大幅提升，讓他覺得在中國汽車市場的發展成功機率大增。

儘管納智捷是裕隆揮軍中國汽車市場的指標，陳建名指出，由於在中國的合資公司初期投入相當多的研發與行銷費用，且折舊費用也高，連裕隆高層都認為前幾年要獲利的機率不高。

根據陳建名的預估，納智捷中國在2013年前都不太容易賺錢，而2011與2012年虧損幅度則分別為6與10億元，2013年才能力拚由虧轉盈。針對納智捷在中國市場所喊出的「5205目標」，也就是5年內銷售達20萬台、且營業利益率達5％，這意味著2016年（5年內）將挹注母公司40億元獲利（每股獲利約2元），陳建名認為，這項數據比市場預估值還要低許多。

至於納智捷在台灣的銷售，陳建名指出，儘管2010年推出後的市場反應不錯，但2011年市佔率卻一路往下降，由1月的6.1％掉到7月的2％，儘管今年以來裕隆汽車整體銷售年成長率已達24％，但受到鬼月效應與上半年基期過高的影響，下半年銷售成長力道勢必會趨緩。